東吳證券-禾邁股份-688032-深耕微逆潛力賽道,龍頭禾邁大有可為【勘誤版】-220130

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                        日期:2022-01-30 08:18:22 研報出處:東吳證券
                        股票名稱:禾邁股份 股票代碼:688032
                        研報欄目:公司調研 曾朵紅,陳瑤  (PDF) 37 頁 1,892 KB 分享者:yul****88 推薦評級:買入(首次)
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                        研究報告內容
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                          禾邁股份深耕微逆賽道,產品具備高性價比和強品牌力,有望成長為全球微逆龍頭。http://www.hibor.com.cn【慧博投研資訊】公司成立于2012年,持續深耕微逆細分領域,公司核心高管是研發出身,產品性能領先,率先推出一拖四、一拖六等高性價比產品,快速放量,截至2020年底公司全球市占率7.96%,居全球第三(Enphase市占率77.8%、昱能科技市占率12.2%)。http://www.hibor.com.cn(慧博投研資訊)2021年H1公司出貨17萬臺,接近2020年全年水平,我們預計2021年出貨量同比翻倍,成為國內最大、全球第二的微逆公司。公司依靠產品力和營銷能力享受微逆滲透率提升、出口替代兩大紅利,我們認為禾邁股份有望成長為全球微逆行業的龍頭公司。

                          分布式光伏方興未艾,微逆滲透率持續提升。海外高電價+電力自供刺激下,分布式光伏方興未艾,國內整縣推進+限電限產影響下,戶用和工商業光伏開始快速增長,我們預計2025年全球分布式光伏新增220GW,占比達48.5%,2021-2025年復合增速35%,增長快于地面電站。分布式市場主要是組串式和微型逆變器,由于美國有組件級關斷的要求,2020年微逆全球滲透率為5.4%。往后看,越來越多國家對分布式光伏安全要求提升,而且微逆控制更精細化,高轉化率,一拖四、一拖六等產品將進一步縮小組串式和微逆的價格差距,微逆性價比凸顯,我們預計2025年微逆全球滲透率將持續提升至14%左右,新增需求達30.8GW,2021-2025年復合增速58%,增長快于分布式市場。

                          產品力+性價比+市場開拓,公司出貨及市占率將快速提升。1)產品豐富功率段覆蓋全面,差異化設計性能優越。公司產品迭代領先國外,從一拖一到一拖六,產品功率段覆蓋0.25-2.25KW,范圍更加全面,且產品性能優越,功率密度優于Enphase。2)在性能媲美海外的情況下,具備性價比優勢。價格端,2020年公司售價0.75元/W,僅Enphase售價的1/3,具備明顯競爭優勢;成本端,自研結構設計減少元件用量降本,疊加銷量提升帶來的規模效應,2020年成本僅0.35元/W,遠低于競爭對手,盈利能力強勁,2021年Q1-3微逆業務毛利率55%。3)深耕現有市場+持續開拓新市場,加速出口替代。公司渠道商集中在拉美、歐洲市場,共布局82家安裝商和31家經銷商,其中在拉美市占率達40%左右,充分受益微逆行業增長。2019年進入美國市場,美國占全球微逆需求的70%,是微逆的主力市場,公司產品獲得美國市場認可,2021年在美出貨同比大幅增長,后續增長潛力巨大。綜合來看,我們預計公司微逆總體出貨量具備連續翻倍增長的潛力。

                          模塊化逆變器、儲能等電力電子產品儲備豐富。除微逆產品外,公司在電氣成套設備中具備一定的生產經驗和技術積累,獲得較高客戶認可度。在模塊化逆變器、儲能等電力電子產品中有技術儲備和產品布局,業務方向逐步拓展。

                          盈利預測與投資評級:我們預計公司2021-2023年營收為7.65/13.18/25.21億元,同比54.63%/72.20%/91.25%,歸母凈利潤2.01/4.51/9.05億元,同比93.25%/124.40%/100.43%,考慮到微逆行業滲透率提升、公司產品性能領先行業且成本優勢明顯、對標海外美股公司,我們給予公司2022年80倍PE,對應目標價903.2元,首次覆蓋給予“買入”評級。

                          風險提示:競爭加劇、電網消納問題限制、海外市場拓展不及預期等。

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